股价小反弹命运难逆转 一汽夏利“看守内阁”只管卖壳 | 公司汇

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2014至2017年尽管多次出售资产仍累积亏损62.62亿元,2018年预计盈利3400万至5100万元依旧是财技使然。除了卖壳,这家上市整20年的司似别无他法

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股价小反弹命运难逆转 一汽夏利“看守内阁”只管卖壳 | 公司汇

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《投资时报》研究员  王汉林


在令投资者经历极其失望的一年之后,一汽夏利(000927.SZ)终于决定兑现那句老话。


过年确实需要吃顿饺子。中国农历戊戌年A股市场最后一个交易日,该股以全天升4.76%最终报收3.3元/股,市值亦来到52.64亿元。而在此前,该公司发布年度业绩预告显示,其2018财年的净利约在3400万元至5100万元之间。


当中国汽车市场步入28年来首个业绩同比萎缩的拐点,当1月31日作为行业龙头的上汽集团(600104.SH)——要知道以市值计其为一汽夏利的59倍,也宣布出现近十年来首度扣非净利润同比下滑,一汽夏利扭亏为盈的表现似乎很值得褒奖。然而即使那些再忠实的死硬粉丝现在都明白,这不过是昙花一现。


事实上,当新的财年结束时,这家整整上市20年的汽车公司是否存在都是一个极大的问号。


人事大变动


半个月前那次重大人事调整其实就是一个明确信号。


2019年1月14日,一汽夏利发布《关于董事和高级管理人员变更公告》。该公告显示,包括董事长王国强、董事毕文权,以及4名副总经理胡克强、金叙龙、肖锦东、厉伟等六位高管,都已提出辞职申请。据悉,目前只有胡克强仍在一汽夏利留有其他职务,而另外五人则均不再担任任何职务。此外,该公司董事会提名雷平、李冲天和王文权为公司第七届董事会董事候选人。


从上述离职高管的履历中可以发现,其均为在一汽集团或一汽系其他重要子公司有着多年工作经历的管理人员,至于尚留任部分职务的胡克强,则是原天津汽车夏利股份有限公司的老臣。同时,此次新聘任的高管也皆由一汽夏利公司内部晋升而来。


更值得注意的是,新一届班底成员大多具有财务及资本运作背景。“这很像是一个看守内阁,其工作的重点应该在于如何处置一汽夏利这个壳资源,以使他在最后关头仍能价值最大化”,一位市场分析人士表示。


市场显然没产生误解,一汽夏利的股价猛然下降。截至2019年1月29日收盘,其股价来到3.26元/股的低点,较52周高点已回落28.19%。即便此后略有反弹,但作为中国最低市值整车上市公司的头衔依然坐实。


有消息称,一汽系高管悉数撤出一汽夏利,很可能是一汽集团出售一汽夏利的前奏。一直以来,一汽集团都将上汽集团作为标板渴望整体上市,然而一汽轿车(000800.SZ)与一汽夏利同业竞争问题始终得不到解决。


注意,作为一汽系旗舰的一汽轿车截至2月1日收盘市值亦不过112.13亿元,相较同在A股市场的长城汽车(600633.SH)的628.87亿元及长安汽车(000625.SZ)的369.8亿元,分别落后82.2%和69.7%,,较之在港上市的东风集团股份(0489.HK)约708.25亿港元市值(约合608.6亿人民币)则落后81.6%,若比之过去52周已跌去52.2%的吉利汽车(0175.HK),更只及其11%。“老大有难,这是一个事实”,有市场人士称。


资料显示,一汽集团旗下现有四家上市公司,分别为一汽夏利、一汽轿车、启明信息(002232.SZ)、一汽富维(600742.SH),后三家截至2月1日的股价分别达到6.89元/股、7.08元/股、10.72元/股,后两者市值分别为28.93亿元、54.42亿元。也就是说,假如以该天为基准线,四家一汽系上市公司总市值计248.12亿元,上汽集团为其12.5倍。对于昔日中国汽车工业的一哥,这份成绩单多少有些难看。


所以,如果现在必须牺牲其中一个,那个全年销量尚不及同业单款型号的一汽夏利“责无旁贷”。


任何船只在下沉之前都会自救。四年来,一汽夏利为走出亏损漩涡已五次出售旗下核心资产,这才得以让自身财务报表变得稍微“好看”一些。甚至,2018年末还曝出相关银行给予整个一汽集团一万亿授信,当然这只是“象征性”的。一旦虚实两招都已用老,那么对已形同空壳的一汽夏利上市资源做出处置就是明智的做法。


针对市场目前普遍关切的问题,《投资时报》研究员尝试向一汽夏利董秘办以邮件发送采访提纲并拨打联系电话,但截至发稿日均未能与其取得联系。


资产卖空等待易主


即使一汽夏利方面始终坚称出售资产是为了改善现金流,外界却仍一致认为其“成壳”的可能性极高。


资料显示,一汽夏利2015年以29亿元的价格将包括内燃机制造分公司、产品研发中心在内的多项资产出售;2016年,以25.6亿元出售一汽丰田15%股份,并获得资产转让收益17.7亿元;2017年,以253万元出售下属动力总成日常生产制造等资产。《投资时报》研究员注意到,上述资产的受让方均为一汽集团。


问题是,仅仅三次资产操作并不足以补上一汽夏利巨大的资金缺口。2018年9月,一汽夏利再次将其全资子公司华利汽车1元作价转让给拜腾汽车。后者成立于2016年,一汽集团曾以战略投资者的身份直接参与其B轮融资,投资金额达2.6亿美元。据悉,拜腾汽车在象征性购买相关资产的同时,还需承担华利汽车8亿元债务以及5462万元的职工拖欠薪酬。某种意义上,此次转让资产更接近于一次“甩包袱”行动。


而就在两个月后,一汽夏利再度发出重大资产出售公告,即该公司已向一汽集团出售其剩余的一汽丰田汽车有限公司的15%股权,该笔股权作价为29.23亿元且一汽集团以现金方式支付对价。截至目前,本次交易已完成标的资产的过户手续及相关股权变更登记,一汽夏利至此不再持有一汽丰田股份。


据统计,一汽夏利四年来五次资产转让累计换取资金已超过80亿元。


这种针对相对优质资产的甩卖接近于“饮鸩止渴”。据一汽夏利财报数据显示,2014年至2017年,一汽夏利四年的亏损额分别为17.37亿元、11.82亿元、16.77亿元以及16.66亿元,四年总计亏损62.62亿元。而一汽夏利2017年年报表明,当年公司实现营业收入14.51亿元,同比下降28.34%,归属母公司股东的净利润则达到-6.37亿元。资产规模方面,归属于股东的净资产同比下滑96.59%至0.58亿元,ROE、ROA、销售毛利率、销售净利率等核心财务指标也分别以-186.84%、-34.13%、-48.18%、-112.99%的负值全线溃败。


尽管一再变卖资产,但失去自身造血机能的一汽夏利的经营状况却并未好转。至2018年,情况只比以往更加糟糕,该年第三季度财报显示,其营业收入达到-3.6亿元,而前三季度净利润则亏损10.03亿元。截至2018年三季度末,一汽夏利资产总额为45.66亿元,负债总额为54.81亿元,净资产为-9.15亿元,已资不抵债。


毫无疑问,就算该公司最终报出全年净利在3400万元至5100万元之间——这当然拜那笔15%一汽丰田股权转让所赐,但仍无力改变上述事实。


在业内诸多权威看来,一汽夏利的最后一卖很可能断绝了它翻盘的最终一丝希望。


在一汽夏利多家子公司及参股公司中,一汽丰田一直是最重要的利润来源。2018年半年报显示,一汽丰田期内净利润达到7.75亿元,成为公司所有子公司及参股公司中盈利状况最好的一家。


最新数据显示,2019年1月丰田汽车在华销量较上年同期增加15.3%,达到14.71万辆,这其中或不乏一汽丰田明星车型的助力。


有分析人士指出,一旦出售一汽丰田股权,就意味着一汽夏利已失去最后的底牌。这种说法很快得到佐证。根据该公司2018年12月销售快报显示,资历最悠久的夏利系列已经停产,威系列当月销售160辆,骏派系列当月销售820辆,而2018年全年,一汽夏利整体销量18791辆,同比下滑30.57%。


做个对比吧,2012年一汽夏利全年销量同比下滑26.88%至18.5万辆,这仍为六年后的9.8倍。


当核心资产悉数出清之时,一只干净的壳正在浮出水面。现在,就等新东家了。


失败的伏笔


在享受了近一代人的消费红利之后,中国汽车产业中人当前的共识是:准备过苦日子吧。


2018年社会消费品零售总额主要数据中,汽车消费下降2.4%,其中在12月的降幅更高达8.5%。汽车消费一直是中国商品零售消费中占比较高的品类,2017年国家统计局公布的汽车消费增速为5.6%,而2018年却在此基础上降低了8个百分点。中国汽车工业协会数据显示,2018年中国汽车产销分别完成2780.92万辆和2808.06万辆,同比下降4.16%和2.76%。


那么,一汽夏利的退场仅是源于行业整体不景气?


资料显示,一汽夏利前身为天津市微型汽车厂,1997年改制成立天津汽车夏利股份有限公司,1999年在深圳证券交易所挂牌上市,至2019年在资本市场整整沉浮20年。


2002年6月,一汽集团与天津夏利签署重组协议,前者拿下天津夏利50.98%的股份,对其拥有控股权,夏利也从此时起融入一汽的体系。


那是一汽夏利最风光的时刻。2000年前后,一汽夏利仅在中国出租车市场的份额即高达40%左右,在北京地区更是接近七成。“皮实”、“省油”,是见多识广的北京的哥最直率的评价。在大多数业内人士看来,中国汽车产业21世纪黄金时代的两位见证者,正是夏利和桑塔纳。


然而,到了2011年,一汽夏利业绩开始出现下滑,至2012年已经变成亏损,2013年的年度亏损更达到7亿元。此后4年时间,10亿亏损起步成为该公司“标配”。


《投资时报》研究员发现,早年规划生产线时,夏利汽车采用了“一步到位”的做法,特别在1999年前后开始上马15万辆生产能力的生产线。但该公司1996年只生产了8.8万辆,1997年也只生产了9.3万辆。与此同时,1987年至1993年间,夏利汽车所属的天津汽车工业公司的利税与固定资产总投入的比例一直在3.6倍与3.2倍之间,投入55个亿扩大生产规模后,身为一汽夏利前身的天汽公司的产出利税,降为固定资产总投入的1.26倍,这导致即使在产销两旺时节,其肩上也一直负担着沉重的还贷包袱。


生产方式上,很长一段时间里,一汽夏利需要按照上级机关的计划生产,所以经常会积压不少库存。而在销售成本方面,一汽进入之前的天津汽车是传统的大锅饭体制,工作业绩与员工收入联系并不明显,导致赊销现象较为常见。


此外,当时的夏利受到与吉利间价格战影响颇深。以2002年为例,夏利当年销售87027辆,实现销售收入41.5亿元,但是税前利润只有1.45亿元,扣去1.67亿税金和附加费用,销售上实亏2200万元。也就是说,平均每卖一辆车,夏利净赔200多元。


在惨烈的价格战中,吉利汽车完成弯道超车,而夏利方面即使已投靠一汽系,但这位后加盟的“旁系”的受重视程度,始终存疑。


2019年2月11日,农历己亥年首个交易日,受上证指数上扬1.36%大市整体小阳气氛影响,一汽夏利以微升1.21%至3.34元/股报收,成交量亦达46004手。但这四分钱的“开年利是”未必能说明什么。就如一位投资者在“雪球”留言中表露得那份坦率,“还可以赌一赌,价格实惠”。


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